股改催生證券市場新格局

    時間:2005-10-08 00:00:00作者:三一來源:三一

      股權分置問題被認為是中國股市上的頭號難題。從今年5月股權分置改革試點以來,共有144家上市公司進入股改程序,占到滬深兩市上市公司的十分之一強。其中,試點中已經完成股改的45家。
      從目前股改情況來看,一些前期尚未觸及的棘手問題開始破題,種種跡象表明,在股改步入深水區的過程中,證券市場新的格局正在形成。

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      股改四大棘手問題

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      全面股改進入了深水區,一些前期尚未觸及的棘手問題也就需要開始破題。
      首先是含H股、B股公司股改日程日益逼近。從投行人士介紹的情況來看,目前已有部分含B股、H股公司制定了股改初步方案。
      其次,一些股權結構較為特殊的公司的股改難題有待破解,非流通股股份較為分散的公司尤為典型。此類公司一方面因大股東不愿意失去對公司的控制權而難以支付市場平均水平的對價;另一方面,因為非流通股股份分散,協商成本較高,相互之間也難以達成一致。在滬深兩市的權重股中,該類個股占據了一定比例。
      第三,前期同樣尚未露面的績差股公司。雖然滬深兩市并未將其列為股改的重點推進對象,但由于五部委意見和證監會管理辦法已經在一定程度上清除了績差股股改的障礙,隨著全面股改的深入,這類公司也有望逐步進入視野,以形成示范效應。
      第四,大市值公司股改進程無疑是能否順利突破深水區的關鍵。從國務院調研小組在各地召開的座談會來看,參與座談的公司以大市值公司居多,央企在其中占據了一定比例。市場人士預計,隨著難題逐步破解,大市值公司股改進程可望加快。趟過深水區之后,股改目標自然也水到渠成。

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      市場宏觀面將得以改善

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      股改后上市公司實現真正意義的資產證券化,公司市值體現證券化的資產價值,成為上市公司市場價值的直接反映。因此,證券市場總市值的規模及其變化反映國民經濟的風向,證券市場成為真正的晴雨表和風向標。由于上市公司股票真正可計量、可分割、可市場化變現,因此股票轉讓和交易成為公開透明的行為。
      股改使證券市場可流通證券量擴大,深度加大。股市如大海,越大越深越平靜越深沉,市場投機會引起表面的波浪,但在相對穩定的中、底層價值投資者大眾理性面前,市場就劃分為投資者、投機者兩個層面。
      證券供給出現新變化
      股改后全流通的IPO應有四大變化:一是定價機制的變化。市盈率應更加體現差別化,估值或價值分析將更受重視,過去的潛規則(例如不高于20倍市盈率、籌資額不超過凈資產的2倍或1倍的規??刂?應取消。二是公司上市前的規范輔導和審慎保薦調查更應受到市場重視,對發行人真實性、可持續成長以及發行人價值的負責而科學的評估成為發行市場專業化和市場化的重要內涵,引導著整個市場的理性。三是發起人的誠信和持股義務引導著長期投資。四是保薦人對發行人的持續督導和對公司董事高管的持續監督成為證券市場更具約束力的行為。
      上市公司再融資將成為推動上市公司價值增長的催化劑,但不能成為公司加以濫用引致股權價值遞減的毒劑。成長性公司應擁有再融資的便利,這是資本市場吸引力的重要體現。

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      催生并購和控制權市場新格局

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      股改將催生一個公開化的并購市場,其直接的效果就是股權分置下非流通股協議轉讓不復存在,長期以來圍繞國有控制權轉移過程中的問題在陽光下就不復存續。股改后并購市場逐步形成,對公司控制權的成本清晰可觀。由于過去協議轉讓下對行政控制攻關成本降低,控制權的交易成本降低,控制權溢價將逐步得到市場的認可,這也使投機性重組受到抑制。
      公司并購內幕交易幾率降低,財務性重組、投機性重組將逐步為實質性重組所取代,公司控制權的需求將更多地與公司內在價值、發展預期和產業整合等相關聯,這就使我們多年期待的產業結構調整目標得以實現。股改后并購權市場將成為公司管理層優勝劣汰的促進器,成為*質公司勝出強大和劣質公司退出死亡的無情舞臺。

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      證券投資將迎來新格局

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      股改增強了證券市場的可投資性,降低了證券市場的可投機性。股改后形成的股價至少是真實的價格,是全體市場參與者博弈的結果,無論對應公司的價值被反映的程度怎樣,股價均反映真實的市場關系。這就使股價成為一種公司真實供求的反映。市場供求有一種自動趨于理性的特征,股改后必然形成公司價值分析和尋求反映價值偏差的投資機會,這使市場不斷趨于均衡。在這個意義上,市場投資者將日益細分為戰略投資者、合格機構投資者、專業投資者、控制性股東、散戶投資者等群體,具有投資分析能力的機構投資者將成為市場的主導。
      國際經驗表明,保險公司、資產管理公司以及產業性投資組織將是*主要的機構投資者,但基金管理公司、證券公司等屬于專業投資者,接受市場委托進行專業投資。由此而來,我國證券市場多年倡導的價值投資理念、長期投資理念和專業投資管理將成為市場的自覺選擇。市場投機也將多元化,市場上客觀存在的風險愛好者、風險中性者、風險厭惡者將各自對風險做出評估,從而使股價綜合反映市場對風險的認識。

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    ? 股改將提升公司治理水平

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      股改將引致公司股權結構變化,這可能反映在股權比例或控制權格局的變化上。過去在A股市場股權分置,A加B股、A加H股的公司存在類別股東鴻溝。
      由于不復存在股權分置的不平等,不復存在流通股與非流通股的差別,現行極其影響決策效率的規定如再融資由流通股股東單獨表決、重大事項流通股股東表決等安排應當取消,這可大大降低資本市場的決策和運營成本。
      與此同時,公司治理的內涵將更加豐富化。主要表現在對股東義務可做個性化安排,如特定投資者、戰略投資者、合格投資者(QII)、發起人股東,可以規定承諾事項也可由當事各方自行約定承諾,這就為穩定公司股權結構、穩定公司股價預期以及為價值投資創造了條件。

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